Cat bond o obbligazioni catastrofali

I cat bond, o obbligazioni catastrofali, sono titoli insurance-linked emessi da compagnie di assicurazione o di riassicurazione allo scopo di trasferire a particolari investitori l’esposizione derivante da possibili perdite di grande portata, solitamente correlate alle catastrofi naturali o ad altri rischi di tipo catastrofale, come potrebbero essere gli attacchi terroristici o cyber. Le società assicuratrici (o riassicuratrici) emettono questi bond e, se si verifica un evento coperto, possono utilizzare il capitale raccolto per loro tramite, per pagare i danni. Queste obbligazioni offrono una forma di riassicurazione che consente la copertura delle passività causate all’assicuratore (o riassicuratore) dai danni subiti da eventi di grande portata, pagando agli investitori un tasso d’interesse, proprio come avverrebbe con un’obbligazione tradizionale. 

I cat bond sono quindi emessi per diversificare il rischio, ottenere capitale aggiuntivo per far fronte a eventi catastrofali e per ridurre l’esposizione da essi derivante, ma è necessario essere capaci di calcolare il rischio effettivo previsto da ogni obbligazione e identificare le opportunità con i rendimenti più interessanti. 

Gli investitori, spesso istituzionali come i cosiddetti hedge fund, li acquistano per ottenere rendimenti elevati, superiori a quelli dei tradizionali titoli obbligazionari, e per diversificare i portafogli, in quanto i rischi legati a essi non sono correlati con i mercati finanziari tradizionali. 

Se la paura e l’incertezza incidono sulla psicologia degli acquirenti di polizze assicurative e li spingono a aumentare la portata delle coperture, con un aumento conseguente dei premi, chi investe in cat bond non paga necessariamente un premio più alto per un rischio più elevato. Eventi tragici come lo scoppio di una guerra non sono in grado di provocare una catastrofe naturale, come un terremoto o un uragano. Il prezzo dei cat bond, quindi, è sostanzialmente indipendente dai mercati tradizionali e non è nemmeno correlato con le tradizionali asset class, come azioni, titoli relativi alle materie prime o obbligazioni immobiliari in genere. Diversificare il proprio portafoglio tra diverse classi di attività aiuta quindi a gestire il rischio, poiché le diverse classi tendono a comportarsi in modo diverso, in risposta alle condizioni di mercato. 

In sintesi, i cat bond sono uno strumento finanziario complesso ma efficace per la gestione del rischio catastrofale e offrono agli investitori la possibilità di ottenere rendimenti interessanti, anche se il rischio corso può definirsi elevato.

C’è poi da tener conto del fatto che i cat bond sono considerati investimenti in linea con i criteri ambientali, sociali e di governance (Esg). Essi risultano correlati al monitoraggio delle variazioni dei fenomeni climatici estremi e del loro impatto sulle economie e rappresentano una sorta di finanziamento sociale (trattandosi di prodotti assicurativi), con l’obiettivo di contenere gli effetti e la gravità del fenomeno sulla società civile.

Il mercato delle obbligazioni catastrofali introduce anche un grado di trasparenza senza precedenti nelle prestazioni correlate alle catastrofi: ciò consente ai governi di pianificare e programmare i costi di intervento nel caso si presentino.

Questa è una delle ragioni per cui il mercato dei cat bond è in crescita, con volumi di emissione sempre maggiori, soprattutto in aree geografiche con elevato rischio di catastrofi naturali. 

In un contesto in cui le categorie di investimento specializzate vedono ridurre le loro potenzialità, a causa della correlazione con altri strumenti esposti alle medesime tipologie di rischio, le obbligazioni catastrofali offrono il vantaggio fondamentale della diversificazione. Il mercato dei cat bond sta quindi registrando una domanda di capitali senza precedenti e il 2025 è sulla buona strada per diventare il secondo anno con più emissioni di sempre. 

Non si tratta di una nuova categoria di investimenti: in realtà, i cat bond sono disponibili sui mercati da circa 30 anni. Solo di recente, però, insieme ai titoli assicurativi in generale, questi strumenti hanno acquisito maggiore popolarità.

Lo sponsor è la parte (quasi sempre, una compagnia assicurativa) che richiede la copertura per il rischio catastrofale oggetto dell’investimento. Gli investitori, invece, sono coloro che forniscono il capitale col quale saranno pagate le eventuali perdite: il capitale investito sarà loro restituito dopo un periodo di tempo prestabilito (tre anni è lo standard), se non si sarà verificato l’evento garantito. In cambio dell’assunzione di questo rischio, gli investitori guadagnano un tasso di interesse elevato. Vi sono poi due caratteristiche che vale la pena di analizzare: il trigger, o meccanismo di attivazione, che è rappresentato dalle circostanze in cui l’investimento verrà perso, e il pricing, ossia il tasso di interesse applicato.

Il trigger è il meccanismo che descrive quali eventi catastrofali causerebbero la perdita parziale o totale del capitale investito. Durante la valutazione di un cat bond, è quindi necessario chiarire cosa costituisca l’evento oggetto della copertura e il meccanismo che la fa scattare. 

Esistono diversi tipi di trigger: i trigger parametrici sono definiti da criteri misurabili, come la velocità massima del vento, la pressione al centro del nucleo al momento dell’atterraggio di un ciclone, o la magnitudo di un terremoto. Un trigger parametrico presenta evidenti vantaggi: prima di tutto, ci saranno poche discussioni in caso di evento, pertanto il capitale potrà essere erogato rapidamente, evitando di dover attendere l’azione dei periti o la soluzione di qualsiasi controversia legale. Ma vi sono anche degli svantaggi: la forza misurata di un evento catastrofale non è sempre correlata ai danni che causa, e non dobbiamo dimenticare che lo scopo di un cat bond è proprio quello di risarcire le perdite.  Un cat bond, per esempio, potrebbe non attivarsi anche se le perdite subite fossero state devastanti. Per un ciclone, ad esempio, possono essere molti i fattori che contribuiscono all’entità del danno, a prescindere dall’esatta posizione dell’atterraggio. Per i terremoti, poi, la profondità dell’epicentro e le normative edilizie locali e regionali costituiscono fattori assai importanti per determinare l’entità delle perdite, al di là della magnitudo.

Vi sono poi i trigger di indennizzo, che dipendono dalle perdite subite dallo sponsor e quindi riflettono direttamente la gravità dell’evento. Si tratta di una cifra determinata, ma può volerci del tempo, prima che le perdite effettive siano note. Le parti avranno bisogno di chiarire cosa costituisca un evento, per quanto tempo le perdite possono essere aggregate e cosa succederà se fossero coinvolti più rischi, il che può sempre accadere. 

Il limite previsto a questo proposito è assai simile a quello che troveremmo nella formulazione di una riassicurazione catastrofale tradizionale e può accadere che un cat bond integri un programma di riassicurazione; ad esempio, può essere applicato sopra di esso, coprendo ulteriori perdite, dopo l’esaurimento del limite previsto dal programma stesso.

COME SI STABILISCE IL PRICING 

Come viene determinato il costo di un cat bond? Se un assicuratore volesse acquistare una protezione di 150 milioni di euro per perdite catastrofali superiori a 500 milioni di euro, potrebbe acquistare un cosiddetto trattato Cat XL. Il suo costo sarebbe espresso sotto forma di rate-on-line (Rol). Un Rol del 4% significherebbe che il premio totale è il 4% di 150 milioni di euro, ovvero sei milioni di euro. 

In alternativa, l’assicuratore potrebbe emettere un cat bond con un trigger di indennizzo con lo stesso punto di attacco e limite: dunque 150 milioni in eccesso a 500 milioni di euro. Ma il tasso di interesse per un cat bond sarebbe molto più alto del Rol di un trattato di riassicurazione tradizionale. Nonostante un recente calo nel 2024, i prezzi dei cat bond sono piuttosto elevati. 

Questo mercato continua a crescere, ma anche i rischi e le perdite a esso relativi continuano ad aumentare. Prendiamo ad esempio i rischi derivanti dal cambiamento climatico: la loro frequenza e gravità aumentano in tutto il mondo e ciò non può non influenzare i costi. 

Bisogna quindi tenere conto del fatto che il mercato dei titoli assicurativi può fornire capitali praticamente illimitati, ma al giusto prezzo: se la riassicurazione tradizionale non è più in grado di fornire capacità, insomma, il mercato dei titoli insurance-linked può colmare questo gap, ma a un prezzo adeguato. Per questo i cat bond risultano più costosi della riassicurazione tradizionale. Solitamente, ad esempio, essi sono pluriennali: lo sponsor, quindi, blocca il prezzo e la copertura per alcuni anni (generalmente per tre anni, come abbiamo accennato). I trattati di riassicurazione, invece, hanno una durata per lo più annuale (per quanto siano possibili trattati pluriennali) e per tener conto del fattore di maggiore incertezza relativo alla maggiore durata, un trattato di riassicurazione catastrofale pluriennale sarà più costoso di un classico trattato Cat annuale. Com’è intuibile, a maggiore durata corrisponde un costo maggiore.

UTILI PER I LAYER SUPERIORI 

I cat bond hanno anche il vantaggio di non avere alcun rischio di insolvenza: il capitale è completamente garantito. Non è poi prevista alcuna dipendenza da un singolo riassicuratore: molti assicuratori preferiscono diversificare la propria capacità di riassicurazione con più fonti di capitale disponibili. D’altra parte, la riassicurazione tradizionale risulta più flessibile, come strumento di protezione. Pensiamo a una caratteristica tipica dei trattati, come i reintegri: quando si verifica un evento catastrofico di grandi dimensioni, un trattato di riassicurazione offre spesso copertura per eventi ulteriori, ma ciò non può funzionare con un cat bond. Se il capitale investito si esaurisse non vi sarà più copertura per le perdite future. Per tale ragione i cat bond sono utili per sostituire i cosiddetti layer superiori, che coprono i rischi più remoti o per i quali si prevede una più bassa frequenza. I layer intermedi, per i quali si prevede una frequenza più elevata, è invece consigliabile che funzionino con una riassicurazione tradizionale.

Gli investitori in cat bond, infine, sono caratterizzati da un certo opportunismo. Se un investimento non fosse più considerato interessante (ad esempio, dopo perdite considerevoli), non sarà più collocato, oppure prevederà un costo assai più alto di quanto inizialmente previsto.